Brainfood 13.3.2020

Lockdown - Schnell ist es gegangen, aber das Drehbuch hatten wir ja in den Händen. China ging im Januar mit drakonischen Massnahmen zur Eindämmung der Pandemie in die Vorlage. Irgendwie traute man seinen Augen nicht, ob der verhängte Lockdown über Millionenstädte wirklich so funktionierte.

Nun ist es in Europa auch so weit. Italien zieht die Reissleine und macht für die nächsten Wochen die Schotten dicht, weitere Länder werden folgen. Ministerpräsident Conte wirkt bei diesen Entscheiden von grosser Tragweite ruhig und souverän. Das unaufgeregte Verhalten des Italieners ist deshalb erwähnenswert, weil es ein Licht auf eines der Übel unserer Zeit wirft:

 

Das politische Personal in einigen führenden Staaten ist denkbar ungeeignet für die aktuelle Herausforderung. Seit Trump Präsident ist, verkommt Politik zur Zirkusaufführung. Wahlweise haben wir es mit Inkompetenz, Gambler Attitüde (siehe nächster Abschnitt) oder Unerfahrenheit (Lagarde?) zu tun. Das Risiko von "Policy Errors" ist deshalb hoch. Ein Müsterchen lieferte die amerikanische Notenbank mit ihrer überhasteten und komplett wirkungslosen Zinssenkung bereits. Als Beobachter muss man einfach zur Kenntnis nehmen, dass den Entscheidungsträgern nicht zu trauen ist, denn sie wissen es offensichtlich nicht besser. Janet Yellen, die Vorgängerin des amtierende Fed Vorsitzenden Powell, verabschiedete sich vor nicht einmal zwei Jahr mit den Worten: "I don't believe there will be another financial crisis in our lifetimes."

 

Die Corona Epidemie wird irgenwann abflauen, das Leben wird sich normalisieren und die Wirtschaft kann zumindest teilweise Verpasstes nachholen. In gängigen Zeiten wäre die Episode eine Wachstumsdelle, die bald nur noch in der Statistik sichtbar ist. Leider ist das globale Finanzsystem auch für eine Delle schlecht gerüstet. Mit Italien trifft es ein Land hart, das bereits mit grossen Problemen kämpfte und dessen Bankensystem geschwächt ist. Die Entwicklung der europäischen Bankaktien ist ja aus einem Grund seit langem eine Katastrophe.

Die globale Verschuldung bewegt sich auf rekordhohem Niveau und das Wirtschaftswachstum der letzten zehn Jahre basiert auf einem Kartenhaus, das die Zentralbanken sorgsam aufgebaut haben: immer mehr Schulden, finanziert mit immer billigerem Geld und immer höheren Bewertungen für Vermögenswerte. Nun klopft ein Virus an die Tür und im Keller ist ein Fass Öl umgefallen. Ob das Haus nun unter einer deflationären Welle einstürzt, wie Pessimisten seit Jahren schon propagieren, weiss niemand. Mit Sicherheit kommt jetzt aber schweres Geschütz zum Einsatz, um das Schlimmste abzuwenden. Die amerikanische Notenbank zeigt wie das geht: sie hat gestern und wird heute 1.5 Billionen Dollar ins System pumpen, um den Kollaps zu verhindern. (Anmerkung: die Bilanzsumme der SNB beträgt rund 800 Mrd. Franken). Der Blick wird sich in den nächsten Tagen nach Amerika richten. Einerseits um zu sehen, wie das Land mit dem Corona Virus umgeht und ob es gelingt, Ruhe in die Märkte zu bringen. In Europa wird Italien den Weg weisen, sowohl was den Gang der Pandemie anbelangt, als auch wie die EU, rsp. die EZB reagieren. Nach dem gestrigen Auftritt der EZB Präsidentin Lagarde ist das Vertrauen in die Fähigkeit zur Koordination kaum gestiegen.

 

Was heisst das für die Anleger? Im Prinzip stehen drei Varianten zur Auswahl. Im positiveren Fall gibt wiederum China vor, wie es geht. Der Aktienmarkt dort verhält sich erstaunlich ruhig . Scheinbar haben die Markteingriffe des Staates den Handel im Griff, die Verluste sind soweit überschaubar. Das Land versucht zur Normalität zurückzukehren. Die zweite Variante, hier anhand des SPI Index dargestellt, bringt die Aktienmärkte mindestens in den Bereich der Jahre 2015 bis 2017 zurück, bevor es mit den Exzessen richtig los ging. Die jetzt anstehende Rezession lässt es unvermeidlich erscheinen, dass die Märkte noch eine Etappe von +/- 15% nach unten vor sich haben und sich dann langsam einpendeln.

In der 3. Variante hingegen öffnet sich der Abgrund. Janet Yellen müsste wohl über die Bücher gehen und ein neues Kapitel wäre zu schreiben.

Noch ist es aber nicht soweit und es bleibt Zeit, die Pandemie abklingen, Stützungsmassnahmen wirken zu lassen und zu schauen, welche Kollateralschäden am Finanzsystem wirklich entstanden sind. In den nächsten Tagen werden wir mit neuen und unkonventionellen Massnahmen überrascht werden. Es gilt nun Ruhe zu bewahren, eine Entspannung der Corona Situation auszusitzen und sich nicht vom Newsflow treiben zu lassen.

Mittelfristig wird abzuschätzen sein, wie es mit der Globalisierung weitergeht, die wohl in der Form wie wir sie kennen, mit dieser Krise ein Ende findet. 

 

Christoph Offenhäuser

 

Abgefackelt - wurde diese Woche sprichwörtlich der Ölmarkt. In den Ring gestiegen sind die Saudis mit den Russen, wobei der eigentliche Gegner die Amerikaner mit ihrer boomende Shale Öl Industrie sind. Die Lage ist kompliziert, der angerichtete Schaden durch das Vabanque Spiel von Bin Salman & Co. enorm. 

Verheerend hat sich die Baisse des Ölpreises auf die Produzenten ausgewirkt. Die Aktienkurse stolzer Konzerne wie Royal Dutch, BP oder Exxon liegen am Boden, rsp. so tief wie noch nie in den letzten 20 Jahren. 

Sollten die Fasspreis über längere Zeit unter USD 40 verharren, trifft es speziell die US Produzenten besonders hart. Sie sind hochverschuldet und haben in den letzten Jahren waghalsig expandiert. Eine Pleitewelle wäre die Folge, die den ganzen Markt für Unternehmensanleihen zu Fall bringen könnte. Die Renditeaufschläge für Energie Junk Bonds sind schon explodiert und das Beispiel von Occidental Petroleum ist beispielhaft für die Probleme, die auf die Branche zukommen.

 

Occidental übernahm im letzten Jahr für 38 Milliarden Dollar den Konkurrenten Anadarko. Finanziert wurde die Transaktion mit Bankkrediten, der Emission von Anleihen im Umfang von 13 Milliarden Dollar und der Ausgabe von Vorzugsaktien im Wert von 10 Milliarden, die Warren Buffetts Berkshire Hathaway vollständig zeichnete (mit abenteuerlichen Konditionen ). Nur ein paar Monate später ist diese Übernahme ein Desaster erster Güte. Die Aktie hat seit Anfang Jahr 65% verloren, 22 Mrd. Dollar Marktkapitalisierung haben sich in Luft aufgelöst. Bei den neu emittierten Anleihen sieht es nicht besser aus: die 2.9% Obligation 2019/24 ist eingebrochen und zeigt an, dass das Investmentgrade Rating in Gefahr ist. Innert Wochen ist Occidental ein Sanierungsfall geworden.

 

Bedenklich an diesem Öl-Crash ist nicht nur, dass er wegen dem Corona Virus völlig zur Unzeit kommt, sondern, dass zwei Hasardeure miteinander russisches Roulette zum Schaden der Weltwirtschaft spielen. Die optimistische Sicht der Dinge wäre, dass der Spuk damit auch schneller zu Ende geht, wenn eine der beiden Seiten die Segel streichen müsste. Auffällig ist dabei immer wieder Bin Salman , der den Einsatz an allen Fronten erhöht. Das nächste G20 Meeting findet im November in Saudi Arabien statt. Wer weiss, wie es bis dann aussieht.

Flughafen Infrastruktur - Covid19 bedeutet eine Crash Landung für die Luftfahrtbranche. Easyjet & Co. werden den Absturz überleben, schwächere Mitbewerber gehen bereits unter. Bis vor kurzem waren Flughafenbetreiber als Infrastruktur-Investments mit ihren steten Dividenden beliebt. Auf der Stimmung lasteten allenfalls die Diskussionen um Flugscham und CO2 Emissionen.  Jetzt aber geht es auch hier richtig abwärts.

Nichtsdestotrotz, wenn sich der Staub gelegt hat, werden die Flieger wieder voll sein. Die tiefen Ölpreise kommen da gerade recht, es soll ja günstig sein. 

Wie sieht die Lage am Flughafen Zürich aus? Die soeben publizierten Zahlen sind operativ stark: Umsatz CHF 1.2 Mrd. (+ 5%), Gewinn CHF 309 Mio. (+ 9%), EBIT Marge 33%. Die hohe Investitionstätigkeit im Umfang von CHF 770 Mio. konnte hingegen nur bedingt aus dem Cash Flow (CHF 512 Mio.) finanziert werden. Die Lücke schliesst Fremdkapital, was für Topschuldner wie der Flughafen einer ist (AA Rating), ein gutes Geschäft bedeutet. Der Kapitalmarkt stellt das Geld gratis zur Verfügung. Die im Februar emittierte 0.2% Anleihe über CHF 400 Mio. - Laufzeit 2035, rentiert auf Verfall 0%.

 

Für das laufende Jahr verzichtet das Management auf einen Ausblick und rechnet vage mit negativen Einflüssen auf die Ertragslage. Das Jahr 2020 kann aus finanzieller Sicht mit ziemlicher Sicherheit abgeschrieben werden. Der Blick auf die historische Entwicklung des Verkehrsaufkommens zeigt jedoch, dass Rückschläge temporär sind.

 

Schocks für die Luftfahrtbranche sind i.d.R. heftig, auch für die Infrastrukturbetreiber. Wie der Chart zeigt , lohnt es sich, den Kauf-Radar rechtzeitig aber nicht zu früh einzustellen. Sollte also der Titel in den kommenden Wochen Richtung 80 Franken fallen, was dem Eigenkapital pro Aktie entspricht, braucht es für ein "Airport-Shopping" nicht sonderlich viel Mut und Fantasie.

Virus Profiteure   - an den Börsen, dazu gehören Firmen aus dem Biotech- oder Pharmabereich (Gilead, Novavax oder Altimmune), die nach Impfstoffen forschen. Auch Clorox (Desinfektionsmittel) oder Quest Diagnostics (Test Kits) und der Börsenneuling Zoom Video Communications (Ticker: ZM) verfügen über gefragte Produkte oder Dienstleistungen in diesem Zusammenhang.  

Zoom ist insofern eine interessante Gesellschaft, als sie uns einen Hinweis darauf gibt, ob die Aktienblase allgemein und speziell im Tech Sektor schon genug Luft verloren hat:

 

ZM ist seit April 2019 an der Börse. Wer zum Emissionspreis von USD 36 einstieg, darf sich freuen, denn aktuell handelt der Titel bei USD 112. Im Gegensatz zu vielen anderen Tech IPOs erwirtschaftet der Anbieter von Video- und Telekonferenz Dienstleistungen Gewinne. Im Geschäftsjahr 2019 erzielte Zoom einen Umsatz von USD 688 Mio. (+88% gegenüber Vorjahr) und einen Cash Flow von USD 113 Mio. Für 2020 soll das Geschäft USD 920 Mio. einbringen. Der Grund für das rasante Wachstum ist offensichtlich. In Zeiten von Home Office und Reiseverboten boomen Videokonferenzen. 

Das Haar in der Suppe: Zoom sitzt u.a. mit Konkurrenten wie Slack, Microsoft oder Google am gleichen Tisch. Ausserdem ist nicht ersichtlich, was genau der schlagende Wettbewerbsvorteil gegenüber den zahlreichen Mitbewebern ist. Und dann diese Bewertung: 30 Mrd. CHF bringt der Zwerg auf die Waage, soviel wie die UBS. Wer jetzt dankt, das sei verrückt, der liegt sicher nicht falsch: "Zoom is nuts"

Weekend Brainfood ist unsere Auswahl an Beachtenswertem, das im Verlauf der Woche aufgefallen ist. Kuratiert und ergänzt mit eigenen Meinungen.

Comment

Alain Brunschwiler

Ich bin mit ZM einverstanden. ich besuchte Stanford University executive education und alle video wirden via Zoom übertragen, welt weit ! Gruss Gute Kommertar, Alain

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